管涛就前三季度汇市作一速评，拟近期发表于《中国外汇》。

1、人民币汇率先涨后跌，平稳闯过心理关。

前4个月，人民币兑美元汇率中间价累计升值2.0%，2月底一度升破6.70比1。5月份，受市场消息面影响，境内人民币汇率交易价快速跌破6.90，中间价单月下跌2.5%，一举抹去前4个月的所有升幅，人民币汇率自“8.11”汇改以来第三次遭遇心理关口。6、7月份，在美元指数高位震荡，中美元首再度会晤并再次启动贸易谈判的背景下，人民币汇率回稳，交易价又升回6.90。但结束第12轮磋商后，美方再度极限施压，境内人民币汇率交易价和中间价分别于8月5日和8日跌破7比1的关口。到9月底，收盘价和中间价分别收在7.1381和7.0729比1，分别较8月2日下跌了2.8%和2.5%，较上年底分别下跌了3.8%和3.0%。前三季度，美元指数累计升值3.5%，人民币汇率中间价累计下跌2097个基点，其中收盘价相对当日中间价偏弱累计贡献了12794个基点。也就是说，即便不考虑中间价报价机制（中间价=上日收盘价+篮子货币汇率走势+逆周期因子）中隐含的美元强、人民币弱的因素，仅收盘价偏弱就可以使人民币汇率中间价跌去一块多钱，而实际却仅跌去了两毛多钱。由此可见，人民币贬值是市场作用的结果，中方并未操纵人民币汇率竞争性贬值。同期，CFETS口径的人民币汇率指数也经历了先涨后跌，累计下跌1.9%。

前三季度，反映境内零售市场外汇供求关系的银行即远期结售汇（含期权）合计顺差183亿美元，上年同期为逆差59亿美元。从交易构成看，即期结售汇逆差482亿美元，同比增长72%；银行代客远期净购汇未到期额较上年底下降762亿美元，银行代客未到期期权Delta敞口净购汇余额较上年末上升97亿美元，这两项合计衍生品交易累计增加外汇供给665亿美元，同比增长200%。显然，如果只看即期结售汇而不考虑外汇衍生品交易，对外汇供求状况将发生极大的误判。人民币汇率破“7”的当季（第三季度），银行即远期结售汇（含期权）由上季顺差66亿转为逆差49亿美元，其中：即期结售汇逆差150亿美元，环比下降了38%；远期和期权交易累加增加即期外汇供给101亿美元，环比下降了67%。可见，第三季度外汇供求状况的变化，主要是破“7”之后市场增加了远期购汇的对冲，增加了即期外汇市场需求，但外汇供求的负缺口不大，仍属供求基本平衡。

前三季度，按美元计价，海关口径的出口和进口分别同比下降0.1%和5.0%，进出口顺差2984亿美元，增长36.1%，较上半年增速回升了3.3个百分点；国际收支口径的服务贸易逆差1291亿美元，减少8%（预估值）。同期，商务部口径的非金融部门实际利用外商直接投资1008亿美元，增长2.9%，显示尽管遭遇经贸摩擦，中国仍是外商投资的热土，但较上半年增速回落0.6个百分点；对外直接投资810亿美元，下降1.5%，表明中国企业“走出去”继续保持理性，但较上半年降速回落4.3个百分点；非金融类直接投资顺差198亿美元，增长52%，但较上半年增速回落27.9个百分点。前三季度，基础国际收支（即国际收支口径货物和服务贸易差额与直接投资顺差合计）顺差1836亿美元，同比增长302%。其中，第三季度，基础国际收支顺差746亿美元，环比增长8%，同比增长182%，为破“7”之后外汇市场迅速企稳提供了物质保障。

前三季度，股票通项下有5个月为跨境资金净流出，仅1、2、6、9月4个月份为净流入，累计净流入280亿元，同比回落了82.5%。债券外资流入则相对比较稳定，除2、4月份外，境外机构持续加仓人民币债，分别累计增持人民币国债1868亿、同业存单540亿和政策性银行债券1680亿元，分别同比下降58.7%、10.7%和增加6.83倍；三项合计净流入4088亿元，同比下降23.5%。股票通与债券市场项下合计净流入4368亿元，同比下降37.1%，各季分别为净流入1935亿、763亿和1670亿元。这表明，尽管跨境证券投资波动性较大，但在汇率破“7”的情况下，第三季度境外增持人民币资产配置的兴趣不减。

前三季度，银行代客收汇结汇率为65.0%，付汇购汇率为67.3%。其中，第三季度，人民币汇率中间价平均为6.9872比1，较上季贬值2.5%，当期银行代客收汇结汇率为68.0%，付汇购汇率为68.2%，分别环比上升1.7和下降0.8个百分点。这显示在汇率破“7”当季，市场结汇意愿上升、购汇动机下降，呈现贬值时“买外汇的少、卖外汇的多”的成熟市场特征。前三季度，居民和非金融企业境内外汇存款分别减少了56亿和273亿美元，其中第三季度分别减少了39亿和221亿美元，环比分别增长55%和150%，也印证了汇率破“7”并未触发市场恐慌性抢购和囤积外汇的情形。

前三季度，银行代客涉外人民币收付净流出53亿美元，同比减少了86%。这令银行代客涉外收付由总顺差26亿美元扩大为外汇收付顺差79亿美元，上年同期分别为逆差565亿和174亿美元。同期，银行代客结售汇逆差380亿美元，较涉外外汇收付顺差少了459亿美元，跨境资金流动总体偏流出方向，上年同期二者缺口为正值342亿美元，跨境资金流动偏流入方向。但这并不是坏事情，而是反映了经常项目与资本项目收支平衡互为镜像关系的国际收支自主平衡。既希望经常账户顺差（2018年同期为逆差），又指望资本项目净流入，是一种过时的偏执，不符合央行退出外汇市场常态干预，推进汇率市场化改革的既定方向。破“7”当季，银行代客结售汇逆差132亿美元，小于涉外外汇收付逆差177亿美元，二者为正缺口45亿美元，上季为负缺口146亿美元。这显示汇率破“7”不仅没有加剧资本外流压力，反而有所改善。

根据外汇市场交易数据，前三季度，银行对客户市场交易量为3.09万亿美元，同比下降3.7%。其中，即期交易占比82.8%，同比上升了3.2个百分点，外汇衍生品交易占比相应有所下降。破“7”之后的8、9月份，即期交易占比分别为79.7%和83.2%，环比分别下降6.4和上升3.5个百分点；远期交易占比分别为9.3%和6.7%，环比分别上升3.0和下降了2.6个百分点；期权交易占比分别为8.3%和6.2%，环比分别上升3.2和下降2.1个百分点。这表明市场对冲汇率风险的操作相对滞后，且9月份又出现了一定的反复。用远期结售汇签约额与银行代客涉外外汇收付之比衡量外汇风险的套保状况显示，前三季度，远期结汇对冲风险的比例为8.9%，同比回落了0.2个百分点；远期购汇对冲风险的比例为3.3%，同比回落了7.7个百分点，这主要反映了2018年8月恢复对。其中， 8、9月份，远期结汇对冲风险的比例分别为8.9%和8.5%，环比分别下降0.2和0.4个百分点；远期购汇对冲风险的比例为3.7%和4.1%，环比分别上升0.9和0.4个百分点，但仍远低于2015年7月的13.8%，引导企业树立财务中性理念依然任重道远。截止2019年9月底，银行代客未到期远期净结汇累计余额2亿美元，破“7”前夕的7月底为净购汇41亿美元，表明市场加大远期购汇对冲力度的行为未对外汇供求造成大的负面冲击。